【民生证券研究院】晨会纪要20200408

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今日概览

1、客户观点反馈

2、总量观点

【民生策略】A股择时全因素分析

【民生宏观】美国疫情发展的三种情形及对中国出口的冲击

3、行业观点

【民生家电】长期空间不改，估值修复可期——厨电行业深度报告

4、个股观点

【民生电子】（000021）：百亿投资巩固存储封测领航地位

5、民生研究业务介绍

6、近期核心电话会议

7、月度金股组合

客户观点反馈

关注三个关键时点：两会、新增病例拐点、CPI和PPI裂口收窄时点，往回看，海外恐慌变数和国内政策松变数已在发生，但海外疫情拐点仍然未出现和3月份制造业PMI显示国内数据强信号不明确，短期仍将制约市场，但随着国内政策的不断加码，认为最终效果有望逐步体现，当前市场估值隐含增速预期已低于长期潜在增长率，等待右侧择时信号。

总量观点

策略 | 杨柳  18510626525

A股择时全因素分析

我们通过跟踪市场估值、盈利、流动性、情绪、筹码等因素，将配置建议聚焦当下，力求为投资者提供长期择时机会判断。短期A股可能仍有反复，但中长期看A股极具配置性价比，疫情冲击也有望在近期出现边际改善,建议长线资金积极把握当前极佳的择时买点。

估值：股债利差处于极端水平，A股极具性价比

当前主要指数估值普遍处于历史低位，破净规模上升，市场各行业呈现较为普遍的估值下行。股债利差处于历史1%的极端水平，显现出A股具有中长期配置的极高性价比。

盈利：国内经济一季度见底，但受海外疫情拖累复苏步伐相对缓慢

上市公司方面，A股2019年业绩呈现回暖迹象，但已披露的2020年一季报预告显示上市公司业绩增速可能再度探底。当前Wind全A指数估值隐含的A股未来一年盈利增速预期为-8%。在预测机构不少于3家的公司中，3月以来有43%的企业2020年卖方盈利预测下调，下调幅度的中位数为2.0个百分点，当前市场预期相比3月初明显更为悲观。

宏观经济方面，2月经济底已经明确，开工率等数据边际改善，中长期看经济有望在政策对冲下逐步企稳回升,长线资金可在经济数据大幅上行之前提前布局;但短期来看全球经济仍在继续恶化，海外疫情拖累之下国内经济复苏步伐相对缓慢，4月进入一季度经济数据及上市公司业绩披露期，短期市场可能仍有反复。

政策：全球政策底已现，国内宽松政策持续加码

欧美主要国家转向积极防控，多项政策托底经济，全球政策底已现。国内货币与财政政策持续加码助力经济快速回暖,政策暖风有望打开A股风险偏好回升窗口。

流动性与信用：股市资金流出意愿边际减弱，宏观流动性持续宽松，政策加码有望助力信用环境逐步好转

股市流动性方面，市场资金仍然呈现流出趋势，但流出意愿已边际减弱。宏观流动性方面，货币政策持续宽松，预计4月MLF、LPR利率或将跟随逆回购利率下调；银行间资金整体充裕，本周SHIBOR全线回落，但信用利差仍小幅走阔。信用条件改善是经济周期复苏的领先指标，近期政策持续加码助力流动性和信用宽松，信用环境有望逐步好转。

情绪：全球疫情是当前情绪的主导因素，欧美主要国家疫情拐点有望在4月中旬前出现

当前市场情绪低迷，海外疫情是压制风险偏好的核心因素。情绪回暖需等待全球疫情拐点，欧美主要国家整体接近疫情高峰，有望在4月中旬前看到欧美疫情拐点。

筹码：2600点处有强支撑，市场下行空间不大

当前市场获利盘占比仅13.1%，沪指2600点处有强支撑，下行空间不大。

配置建议：市场已进入长线资金布局的重要择时区域

从上述影响市场趋势的各种因素综合判断，当前A股市场已经具备中长期配置价值，疫情冲击也有望在近期出现边际改善。

配置上建议关注海外疫情冲击供给带来的涨价机会，例如农药化工、种业、维生素、LCD面板、轮胎、橡胶等；一旦海外疫情形势稳定，建议开始布局全球产业链分工行业，如消费电子、新能源车、光伏等行业。

风险提示：政策不及预期，疫情扩散程度超预期。

宏观 | 解运亮 18911895931

美国疫情发展的三种情形及对中国出口的冲击

全球化下，中国出口难免被外需疲软拖累；1918年至1920年大流感经验值得学习；基于三种美国经济反弹测算出口增速在-8.8%至-29.6%之间。

我国仍是加工贸易大国，外需疲软加重稳就业压力。

虽然经济转型稳步推进，我国制造业仍较为依赖外需。疫情恶化不仅影响消费需求，还会导致运输时间延迟。就业最大化目标可能会促使政策短期内优先稳定劳动密集型产业。

1918至1920年大流感的经验值得学习，欧美防控不慎将拖累我国贸易。

大流感导致当时各个国家GDP平均下滑6个百分点，消费下滑8个百分点。美国内部有各自为战的历史传统，切忌再犯历史错误。如果欧美疫情出现长尾效应，我国贸易压力难免被拖累。

三种情形下，我国出口下滑压力可能超过金融危机时期。世界大型企业联合会分三种情形对美国经济进行预测：第一种是五月开始快速反弹；第二种是夏天开始V型反弹；第三种是长尾效应下秋天开始恢复正常。三种情形下美国2020年GDP同比分别为-1.35%、-4.32%和-5.10%。

根据美国GDP走势，我们估算2020年中国出口同比增速区间为-8.8%至-29.6%。由于美国已经确定社交隔离指引至4月底，第一种情形概率较低，夏天经济V型反弹将逐渐成为基准情形，但是美联储似乎更加倾向于第三种情形，比我们预计的更加悲观。

风险提示：全球经济前景恶化、宽松政策不及预期、新冠疫情超预期等。

行业观点

家电 | 李丹樨17321130924

长期空间不改，估值修复可期——厨电行业深度报告

地产仍是景气度关键影响因子，政策有望托底后市需求

厨电产品与日常烹饪紧密相关且使用频率较高，具备极强的实用属性，长期来看随着消费者需求由必选到细分的逐步觉醒，品类拓展势必会带来行业规模扩容。

但在短期发展过程中，受到当前产品保有量及销售结构的客观影响，近两年行业增速受到地产竣工数据的低迷压制有所下行。据测算当前房屋销售带来的装修及家电购置需求占到烟机年销售规模的63%，远高于白电3成左右的比例，地产销售仍是厨电行业景气度关键的影响因子。2020年随积压的竣工逐步释放，及各地地产政策托底，全年行业景气度有望平稳向上，实现底部反转。

工程渠道成为主要增长点，龙头受益市占率提升

烟机行业CR3仅39.6%，远低于传统白电行业70%左右水平。考虑到厨电与厨房整体装修密切绑定，换新成本高、难度大，产品使用周期可长达8-10年，消费者对产品的品质、品牌更为在意，龙头市占率仍有较大提升空间。经历了几大渠道的增长交替，工程渠道已成为行业主要增长拉动渠道，受益于地产商对产品质量及品牌背书的要求更高，工程渠道的高速增长有望加速行业集中度的提升。

保有量仍有较大上行空间，品类扩张打开行业天花板

据国家统计局，我国抽油烟机平均每百户保有量仅51.0台，远未及普及水平，同时城乡户均保有量相差0.53台，结构性提升空间较大。

放眼长期，厨电行业增长空间主要来自三方面：1）户均保有量的普及与提升；2）城乡差距的收窄；3）品类扩张带来的配套率增长及量价齐升。

估值重回前低附近，基本面改善下配置价值显著

厨电行业平均毛利率高达39.4%，显著高于其他家电子领域10-15PCT，平均ROE高达15.3%。同时从估值水平来看已回到前期低值附近，比较2018年底及当前行业基本面情况，龙头公司已通过积极开拓工程渠道与新兴品类等方式为公司注入新增长点，排除疫情影响后，全年增长有望保持稳健，当前估值状态下修复空间值得期待，配置价值显著。

投资建议

建议关注零售渠道受益竣工复苏有所回暖、工程订单托底全年需求的行业龙头；以及三四线渠道布局较为完善，新品打开规模上行空间的行业龙头。

风险提示：地产竣工复苏不及预期，行业竞争格局恶化。

个股观点

电子 | 王芳 18916064780

深科技（000021）

：百亿投资巩固存储封测领航地位

近期，公司发布公告：全资子公司沛顿科技与合肥经开区签署了《战略合作框架协议》（以下简称“本协议”）。据本协议，沛顿科技或关联公司在合肥经开区投资建设集成电路先进封测和模组制造项目，主要从事集成电路封测和模组制造业务，项目预计总投资不超过100亿元，占地178亩，一次性规划，分期建设。

公司拥有大陆存储封测最领先技术

公司专注存储封测15年，封测技术水平达到国际一流企业水平，是国内具有从集成电路高端DRAM/Flash晶圆封测到模组、成品生产完整产业链的企业，也是国内为数不多的能够实现封装测试技术自主可控的内资企业。沛顿科技具备DRAM和NAND闪存全产品线封测能力，是国内最大的高端DRAM封测企业，客户包括全球第一大独立内存制造商金士顿、希捷、西部数据等。

合肥建厂贴近长鑫，公司将有望受益长鑫量产，行业地位将进一步巩固

全球DRAM市场规模接近千亿美元，大陆DRAM市场规模超过400亿美元。长鑫是引领大陆DRAM产业发展的国家级战略项目，是大陆首家DRAM IDM厂商。长鑫规划三期，一期工厂设计产能为12万片/月，已于19年9月投产。公司是国内唯一具有与英特尔开展测试验证合作资质的企业，所有测试过的存储器产品可以直接配套英特尔服务器，可协助国内产业链相关芯片设计和制造和系统整合企业实现英特尔平台的快速验证。我们认为，公司在合肥建厂将有望重点服务长鑫，有望迎来下一个增长点。

DRAM下游需求回暖，有望进入复苏周期 

存储厂商存货周转天数从19Q3进入下降趋势，受益下游厂商备货，DRAM价格已于19Q4开始企稳。供给方面，受18年下半年价格下跌影响，存储厂商在2019年大幅减少资本开支，扩产力度明显放缓。需求方面，移动端已成DRAM第一大应用，5G换机+单机容量提升将带动DRAM需求增长。此外，服务器为DRAM第二大应用领域，云计算厂商资本开支复苏将带动服务器出货增长。DRAM有望进入新一轮复苏周期，公司将有望受益。

投资建议

预计19/20/21年归母净利润分别为4/6/8亿元，PE分别为82X/55X/41X。参考SW半导体行业PE（TTM，整体法）为156倍。考虑到公司行业地位和业绩增速，首次评级，给予“推荐”评级。

风险提示：1、原材料价格波动；2、疫情抑制下游需求；3、国产存储器产能释放不及预期。

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详见《202000408民生证券研究院晨会纪要》20200408