试以自由现金流折现法对中证100指数进行估值

来源：雪球App，作者： 石海天，（https://xueqiu.com/1687084669/164318543）

一、介绍

1.基本情况

指数，简称中证100，指数代码000903/399903。以2005年12月30日为基日，以1000点为基点。截止2020年11月26日收盘点位5066点。对应的规模较大的ETF为 $中证100ETF(SH512910)$ 。

2.选股规则

从指数样本股中，按照最近一年的日均总市值进行排名，原则上选取排名前100名的股票作为指数样本，但经专家委员会认定不宜作为样本的股票除外。

指数每半年调整一次样本股，分别为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日。每次调整比例一般不超过10%，样本调整设置缓冲区，排名在80名内的新样本优先进入，排名在120名之前的老样本优先保留。特殊情况下进行临时调整。

6月调整参考依据是上一年度5月1日至审核年度4月30日。12月调整参考依据是上一年度11月1日至审核年度10月31日。

目前前十大重仓股如下:

目前个股总市值平均为2671亿元。其中上交所股票权重67%，行业占比中金融地产占比40%。

3.加权方式

（1）采用派许加权方法进行计算。

报告期指数 = 报告期成份股的调整市值/ 除数 × 1000 。其中，调整市值 = ∑(股价×调整股本数×权重因子×汇率)，除数即基日的调整市值。

调整股本数根据分级靠档的方法对样本股股本进行调整而获得。要计算调整股本数，需要确定自由流通量和分级靠档两个因素。

（2）自由流通量 = 样本股总股本 - 非自由流通股本

为反映市场中实际流通股份的变动情况，股票指数剔除了上市公司股本中的限售股份，以及由于战略持股或其他原因导致的基本不流通股份，剩下的股本称为自由流通股本，也即自由流通量。上市公司公告明确的限售股份和属于下述四类股份，且股东持有股份量达到或超过 5%或具有一致行动人关系的股东合计持有股份量达到或超过 5%，被视为非自由流通股本。四类股份具体如下（1）公司创建者、家族、高级管理者等长期持有的股份（2）国有股份（3）战略投资者持有的股份（4）员工持股计划。

（3）分级靠档

除非特别说明，中证指数有限公司在计算股票指数时，采用分级靠档的方法，即根据自由流通量所占样本股总股本的比例（即自由流通比例）赋予类别股份总股本一定的加权比例，以确保计算指数的股本保持相对稳定。

自由流通比例 = 自由流通量 / 样本股总股本

调整股本数 = 样本股总股本× 加权比例

股票指数样本的加权比例按照下表确定：

二、绝对估值法

1.估值的重要性

估值就是估算一个投资品种的大概价值，估值是我们投资的锚，有了这个锚，我们的心才不会随着市场价格每天的变化而波动。当价格低于价值时，持有或加仓。当价格远高于价格时，卖出。道理我们都懂，时时波动的价格我们也看得见，为啥还是"有人星夜赶考场，有人辞官归故里"，区别就在于每个人对同一标的的估值不同。很多人对标的没有估值，只是认为这个代码有上涨趋势，或者这个代码比之前价格低。部分人估值估错了。部分人估对了，但信念不坚定随着价格变化而改变了看法。只有极少数人估准了，并坚持低估买入，高估卖出。虽然都是赚钱，只有极少数人是靠能力赚钱，大部分人是靠运气，还有更多人在股市短期的负和博弈中只能亏钱。所以估值是投资中非常关键的环节。

2.估值分类

估值主要分为相对估值和绝对估值。相对估值就是依据历史或同类参照物进行比较。绝对估值就是估算投资品种生命周期内能产生的现金流，并按一定折现率折现到当下。巴菲特就是使用自由现金流折现法。

3.自由现金流折现法

自由现金折现是作为公司持有者角度考虑投资收益。假设我们作为公司老板，我们的投资收益就是我们从公司收货的自由现金流之和。但货币是有时间价值的。一是通货膨胀，今天的1元钱和10年后的1元钱的购买力是不同的。中国目前的通货膨胀率大概在5%左右。二是时间越长，经营风险越大，预估的自由现金流准确度越低，需要对承担的风险进行溢价补偿。

在CAPM模型中，折现率=无风险利率+风险系数*(预期回报率-无风险利率)。

无风险利率一般取十年期国债收益率，目前为3.33%。但风险系数因人而异。一般，可以把我们的预期收益率当作折现率。

个股的绝对估值，自由现金流和折现率都受太多因素影响，难度大。但指数基金，尤其是宽基指数基金，因持仓分散，可以认为净利润就是自由现金流。

具体公式我还没水平解读，直接引用雪球用户 @贫民窟的大富翁   文章中的公式

三、以自由现金流折现法对指数进行估值

1.取值

指数2010年净利润1.26万亿元，2019年净利润2.48万亿元，9年的年化增长率7.8%，因为2020年的疫情为短期一次性影响因素，故仍以2019年的2.48万亿为基数，预期2019-2030年净利润年化增长率稍微降低一些，能达到7%。2031年后永续增长率比目前发达国家增长率略高，预计为3%。

本人预期收益率为10%，故取折现率为10%。

安全边际取7折，操作范围选择合理估值的上下各30%。

2.计算

2021-2030年的净利润分别为2.84,3.04,3.25,3.48,3.72,3.98,4.26,4.56,4.88,5.22万亿元。

2021-2030年净利润折现到今天分别为2.58,2.51,2.44,2.38,2.31,2.25,2.19,2.13,2.07,2.01。合计22.87万亿元。2031年后预计永续增长率为4%。2031年预计净利润为5.22*1.03=5.38，终值=第n+1年现金流/折现率-永续增长率=5.38/(10%-3%)=76.86，折现到现在为26.94。

则指数生命周期的自由现金流合计22.87+26.94=49.81万亿元。

3.估值

（1）以市值计算，计算得出指数的合理市值为49.81万亿元，目前市值31.83万亿元，为合理估值的64%，可以买入。当市值为49.81*1.3=64.75万亿时卖出。

（2）以市盈率计算，合理市值49.81万亿对应的滚动市盈率为20.96。振动范围选择合理估值的上下各30%，20.96*0.7=14.67,20.96*1.3=27.25。即当滚动市盈率低于14.67时买入，高于27.25时卖出，目前实际滚动市盈率为13.4，应当买入。

四、其它思考

（1）自由现金流折现法中现金流的增长率、折现率取值对结果影响较大，针对于这种大型公司的组合，我的假设后面10年年化增长率7%和永续增长率3%，取值可能会高于实际。比如如果永续增长率设定为4%，合理市值就是57.76万亿元，比目前计算的合理市值49.81高于16%。

（2）指数基金的净利润与现金流之间不会是相等的，所以以净利润作为现金流是要打折扣的。

（3）指数基金虽然比个股的自由现金流折现相对简单，但要预测增速仍然很难，会存在较大偏差。

（4）我觉得这个自由现金流折现估值方法有个问题就是作为散户，我们是不能决定公司自由现金流的去向的，很可能这些钱被公司拿去做了亏本的投资或扩张。我们能拿到的只有公司的现金分红。巴菲特喜欢用这个方法，是因为他投资总是把整个公司买下来。买整个公司和买一小部分股份还是不一样的。

（5）不同估值方法得出的结论可能会不一样，按相对估值法，的历史PE百分位处于高点，不应该买；我用绝对估值法得出的结论是中证100目前低估，应该买。